时间偏好行为金融学

Ⅰ 行为金融学与传统金融学的主要区别有哪些

二者的主要区别有以下几点：

1. 基础理论不同。传统金融学的理论基石是投资者的理性和市场有效性假说，传统金融学理论认为，投资者是趋利的。即通过“套利定价理论”、“资产组合理论”、“资本资产定价模型”和“期权定价理论”等在资本市场求得受益最大化。而行为金融学却是从另一个方面分析了投资者的行为，行为金融学认为, 投资者在投资过程中有四种心态和情绪: 过于自信、避害大于趋利、追求时尚与从众心理、减少后悔与推卸责任。并且这些决策一般都具有适应性强、多元化等特征。

2. 市场竞争的有效性。传统金融理论认为, 在市场竞争过程中, 理性的投资者总是能抓住每一个由非理性投资创造的套利机会, 使得非理性投资者在市场竞争中不断丧失财富, 并最终被市场所淘汰。而行为金融学认为, 披露的不充分, 以及理性投资者与非理性投资者掌握信息的不对称, 人们对上述假设成立的条件并不满足。因此市场竞争是非有效的, 构成了行为金融学的另一理论基础。

3. 决策风险的测量方法是不一样的。传统金融学认为金融市场风险的测量, 就是测量由市场因素不利变化所导致的金融资产价值损失。主流方法是通过金融资产收益的概率分布来加以描述, 通常采用衡量一定概率水平 ( 置信度) 下的可能损失程度的VAR (Value At Risk) 法。而行为金融学者认为, 由于在实际中投资人往往不把大于初始资本的结果视为风险, 而把小于初始资本的结果视为真正的风险, 所以在投资人的效用函数中常常对损失带来的负效用给予较大的权重, 对收入带来的正效用则给予较小的权重。这种衡量风险方法的形式是: Prob (W[ S) [ a (2) 式中W 表示财富, S 是可以维持目前效用的财富水平 (W、S 也可以分别用X、E (X) 表示), a 为投资者预先确定的概率。可见, 此种方法是一种更注重投资损失的风险度量方法。

4. 决策模型不同。传统金融学的主要理论模型游期权定价模型、资本资产定价模型 ( CAPM) 等, 行为资产定价模型( BAPM)是对现代资本资产定价模型的扩展。行为金融学中影响较大的有两种模型: DHS ( Daniel, Hirshleifer and Subra-manyam,1997) 模型和BSV ( Barberis, Shlerfer and Vishny, 1998) 模型。前者将投资者分为有信息者和无信息者, 并以此为出发点进行分析。后者的理论基础是投资者认为受益有两种范式, 即收益均值回归和收益连续变化。虽然DHS 模型和BSV 模型建立在不同的行为前提基础上, 二者的结论却是相近的都认为投资者的行为会导致股价过度反应或滞后反应。
   

Ⅱ 如何利用行为金融改变投资者短期投资

行为金融学(behavioral finance，BF)是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响,即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。它是和有效市场假说(efficient market hypothesis,EMH)相对应的一种学说，主要内容可分为套利限制（limits of arbitrage）和心理学两部分。[编辑] 套利限制 有效市场假说认为理性交易者（也称为套利者）会很迅速的消除非理性交易者（也称为噪声交易者）引起的证券价格对其价值的偏离。行为金融学认为即使当一种资产被广泛的误价时，纠正这种误价的策略可能非常有风险。[编辑] 心理学 行为金融学融汇了心理学基本原理，其主要表现在信仰（过度自信、 乐观主义和如意算盘、代表性、保守主义、确认偏误、 定位、记忆偏误）以及偏好( 展望理论、模糊规避)在行为金融学的应用。行为金融学理论行为金融学是将行为科学、心理学和认知科学的成果运用到金融市场中，“有限理性”与“有限套利”是其两大支柱。它用“前景理论”描述人的真实性，认为金融市场中的投资者是不具有长期理性行为的，至多拥有“有限理性”。短期来看，在某个具体的决策上，投资者可能是理性的、正确的；但从长期来看，投资者不具有统筹的、连续性的最优投资决策，不能严格按照“贝叶斯规则”行事，其投资行为是非理性的，甚至是错误的。 (一)理论基础 1．期望理论。期望理论是行为金融学的重要理论基础。Kahneman和Tversky(1979)通过实验对比发现，大多数投资者并非是标准金融投资者而是行为投资者，他们的行为不总是理性的，也并不总是风险回避的。期望理论认为投资者对收益的效用函数是凹函数，而对损失的效用函数是凸函数，表现为投资者在投资帐面值损失时更加厌恶风险，而在投资帐面值盈利时，随着收益的增加，其满足程度速度减缓。期望理论成为行为金融研究中的代表学说，利用期望理论解释了不少金融市场中的异常现象：如阿莱悖论、股价溢价之迷(equitypremiumpuzzle)以及期权微笑(optionsmile)等，然而由于Kahneman和Tversky在期望理论中并没有给出如何确定价值函数的关键--参考点以及价值函数的具体形式，在理论上存在很大缺陷，从而极大阻碍了期望理论的进一步发展。 2．行为组合理论(BehavioralPortfolioTheory，BPT)和行为资产定价模型(BehavioralAssetPricingModel，BAPM)。一些行为金融理论研究者认为将行为金融理论与现代金融理论完全对立起来并不恰当。将二者结合起来，对现代金融理论进行完善，正成为这些研究者的研究方向。在这方面，Statman和Shefrin提出的BPT和BAPM引起金融界的注意。BPT是在现代资产组合理论(MAPT)的基础上发展起来的。MAPT认为投资者应该把注意力集中在整个组合，最优的组合配置处在均值方差有效前沿上。BPT认为现实中的投资者无法作到这一点，他们实际构建的资产组合是基于对不同资产的风险程度的认识以及投资目的所形成的一种金字塔式的行为资产组合，位于金字塔各层的资产都与特定的目标和风险态度相联系，而各层之间的相关性被忽略了。BAPM是对现代资本资产定价模型(CAPM)的扩展。与CAPM不同，BAPM中的投资者被分为两类：信息交易者和噪声交易者。信息交易者是严格按CAPM行事的理性交易者，不会出现系统偏差；噪声交易者则不按CAPM行事，会犯各种认知偏差错误。两类交易者互相影响共同决定资产价格。事实上，在BAPM中，资本市场组合的问题仍然存在，因为均值方差有效组合会随时间而改变。 (二)投资行为模型 1．BSV模型(Barberis，Shleffer，andVishny，1998)。BSV模型认为，人们进行投资决策时存在两种错误范式：其一是选择性偏差(representativebias)，即投资者过分重视近期数据的变化模式，而对产生这些数据的总体特征重视不够，这种偏差导致股价对收益变化的反映不足(under-reaction)。另一种是保守性偏差(conservation)，投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型，导致股价过度反应(over-reaction)。BSV模型是从这两种偏差出发，解释投资者决策模型如何导致证券的市场价格变化偏离效率市场假说的。 2．DHS模型(Daniel，HirsheiferandSubramanyam，1998)。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不存在判断偏差，有信息的投资者存在着过度自信和有偏的自我归因(serf-contribution)。过度自信导致投资者夸大自己对股票价值判断的准确性；有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公开信号。随着公共信息最终战胜行为偏差，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足，就会导致股票回报的短期连续性和长期反转。所以Fama(1998)认为DHS模型和BSV模型虽然建立在不同的行为前提基础上，但二者的结论是相似的。 3.HS模型(HongandStein，1999)，又称统一理论模型(unifiedtheorymodel)。统一理论模型区别于BSV和DHS模型之处在于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其局限是完全不依赖于当前或过去的价格；“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数，在上述假设下，该模型将反应不足和过度反应统一归结为关于基本价值信息的逐渐扩散，而不包括其他的对投资者情感刺激和流动性交易的需要。模型认为最初由于"观察消息者"对私人信息反应不足的倾向，使得“动量交易者”力图通过套期策略来利用这一点，而这样做的结果恰好走向了另一个极端--过度反应。 4．羊群效应模型(herdbehavioralmodel)。该模型认为投资者羊群行为是符合最大效用准则的，是“群体压力”等情绪下贯彻的非理性行为，有序列型和非序列型两种模型。序列型由Banerjee(1992)提出，在该模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声以及其它个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。但是现实中要区分投资者顺序是不现实的。因而这一假设在实际金融市场中缺乏支持。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。 （三）实证检验 进入20世纪80年代以来，与现代金融理论相矛盾的实证研究不断涌现，主要体现在投资策略的改变上。下面介绍几种典型的行为金融策略： 1．小公司效应。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。Banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。同一年，Reimganum(1981)也发现了公司规模最小的普通股票的平均收益率要比根据CAPM模型预测的理论收益率高出18％。最近Siegl(1998)研究发现，平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7％，而且小公司效应大部分集中在1月份。由于公司的规模和1月份的到来都是市场已知信息，这一现象明显地违反了半强式有效市场假设。Lakonishok等(1994)的研究发现，高市净盈率的股票风险更大，在大盘下跌和经济衰退时，业绩特别差。市盈率与收益率的反向关系对EMH形成严峻的挑战，因为这时已知的信息对于收益率有明显的预测作用。 2．反向投资策略(contraryinvestmentstrategy)。就是买进过去表现差的股票而卖出，过去表现好的股票来进行套利的投资方法。一些研究显示，如选择低市盈率(PE)的股票；选择股票市值与帐面价值比值低、历史收益率低的股票，往往可以得到比预期收益率高很多的收益，而且这种收益是一种"长期异常收益"(1ong-termanomalies)。Desia、Jain (1997)，Ikenberry、RankineStice (1996)也发现公司股票分割前后都存在着正的长期异常收益。行为金融理论认为反向投资策略是对股市过度反应的一种纠正，是一种简单外推的方法。 3．动量交易策略(momentumtradingstrategy)。即首先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融定义的动量交易策略源于对股市中间收益延续性的研究。Jegadeeshkg与Titman(1993)在对资产股票组合的中间收益进行研究时发现，以3至12个月为间隔所构造的股票组合的中间收益呈连续性，即中间价格具有向某一方向连续的动量效应。事实上，美国价值线排名(valuelinerankings)就是动量交易策略利用的例证。动量交易策略的应用其实就是对EMH的再次否定。 4．成本平均策略和时间分散化策略。成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票，以防不测时摊低成本的策略，而时间分散化指根据股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念，随着投资者年龄的增长而将股票的比例逐步减少的策略。这两个策略被认为与现代金融理论的预期效用最大化则明显相悖。Statman(1995)，Fisher、Statman(1999)利用行为金融中的期望理论、认知错误倾向、厌恶悔恨等观点对两个策略进行了解释，指出了加强自我控制的改进建议。 （四）行为金融的发展前景 行为金融学起源于对金融市场“异象”的解释。Kuhn（1970）指出，历史地看，对于显著的异象存在三种回应。第一，一开始出现的异象可以随即在原有的理论框架下解释。第二，认为现有的知识无法解决这个问题，留给未来的研究者去解决。第三，理论基础发生改变，使得异象在新的框架下被解释。显而易见，行为金融的研究努力就是第三种回应。行为金融在试图解释异象的时候，借助于心理学研究中的人类心理和行为模式，从而使得其理论的前提假设逼近现实，即是改变了现代金融理论的理论基础。 目前成型的行为金融学模型还不多，研究的重点还停留在对市场异常和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性。由于人类决策心理是多样化的，仅仅根据某一或某几种心理效应来解释特定的市场现象是远远不够的。Frankfurter and McGoun（2002）认为，行为金融的反驳是无力的，最终要被现代金融吸收同化。笔者并不赞同这种观点。因为目前行为金融研究虽然比较松散，但这是最终建立具有系统解释能力的统一的行为金融理论所不可逾越的阶段，只有经过这一阶段的积累才可能最终建立统一体系。目前已经鉴别的具有潜在公理地位的心理决策属性包括：决策者的偏好一般是多方面的，对变化是开放的，并且常常形成于决策期间本身；决策者是适应性的，决策的性质和环境影响决策过程和决策技术的选择；决策者追求满意的而非最优的解，等等。因此，继续将心理学的研究成果应用于金融研究之中，以期建立一个统一的、系统的决策心理框架，根据这个框架发展出完整的行为金融理论，这将是行为金融研究的一般过程和发展方向。并且，随着这一过程的终结，行为金融将自然而然地取代现代金融理论而成为金融理论的主流。 现代经济学发展的一个明显趋势就是越来越注重理论的微观基础，越来越注重对个体行为的研究，如博弈论、信息经济学和企业理论的发展所揭示的那样。行为金融学打开了传统金融理论中所忽视的决策黑箱，从人类真实的心理和行为模式入手，对于传统金融理论而言优势是明显的。并且由于它是一门边缘学科，随着心理学、社会学、行为经济学、决策理论等其他学科的进一步发展，其发展前景将是十分广阔的。

Ⅲ 求组织行为学 关于群体行为方面的论文

论不确定条件下金融市场群体认知行为偏差效应
日期：2007-03-14 12:50
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摘 要 从金融市场的信息不确定性出发，通过运用行为金融学中对投资者非理性行为的论述，分析群体非理性行为及其对市场价格不稳定性的影响，对金融市场的健康与稳定有一定现实意义。

关键词 不确定条件 群体 认知行为 偏差

1 群体认知行为偏差的内涵提出

1970年Fama在其关于有效市场假说的论文《有效资本市场：实证研究回顾》中，把有效的金融市场定义为一个资产价格完全反映可得信息的市场。有效市场假说的成立依赖于投资者“理性”假设，一个在完全理性基础上的完全竞争市场模型。这与实际情况是存在矛盾的，是存在一定缺陷的。针对有效市场假说，行为金融学的研究可归纳为有限理性个体，群体行为和非有效市场三个层次。基于信息的不完全性和不对称性，市场交易者可分为知情交易者和非知情交易者。Kahneman 和Riepe（1998）认为人们会在很多方面偏离标准的决策模型，经济学家将非理性投资者称为“噪音交易者”。在行为金融学中，金融市场中的认知行为偏差包括过度自信、信息反应偏差、损失厌恶、后悔厌恶、心理帐户、证实偏差、时间偏好、羊群行为和反馈机制。由于投资者群体行为效应具有显著性和相互影响性，这里主要从金融市场中具有交互作用并带来显著效应的羊群行为和反馈机制来探讨群体认知行为偏差的影响。

2 群体认知行为偏差的定价模型分析

2．1 正反馈交易策略模型

正反馈交易策略模型结构见表1。

表中α和β分别为被动投资者和正反馈投资者的需求曲线的斜率，pj（j=0,1,2,3）为各个时期的价格。

结论：

（1）信息无噪音时。当信息为正时，即Φ=?准，有p1=p2(μ>0)及p1=0(μ=0)成立，根据时期1和时期2的市场均衡条件，可以解得：当μ>0，p1= p2=α ?准/（α－β）；当μ＝0，p1=0， p2=?准。当β>α/2时，套利者的加入使得任何时期的价格都比其不存在时更偏离真实价值。因此，在无噪音信息的条件下，套利者的存在促使价格偏离真实价值。

2．2 从众行为模型

（1）信息层叠与从众行为。基于信息的从众行为模型最初是Banerjee（1992）提出。而当第m位投资者进行投资选择时（m>2），他的行为选择见表2。

可以看出模型中达到均衡的决策规则的特征位从众行为的外部性。当投资者决策时无法确定其他人的选择正确与否，依然忽视自己的信息而跟随其他人。在此模型中，从众行为表现出了正反馈性，给资产价格带来了波动性和易变性。
（2）模仿传染与从众行为。在没有获得基本价值信息的条件下，交易者只能依靠在市场上观察到的行为来作为决策基础，通过模仿其他人的行为来选择自己的投资决策，由此引起的从众行为导致了资产价格的变动。根据lux（1995）模型，有2N个投机交易者，他们对市场预期持乐观或悲观态度，假定不存在中间态度的投资者，投机者平均观念指标x∈[-1,1]，x＝0乐观态度与悲观态度持平，x>0则乐观态度投资者占优，x<0则悲观态度投资者占优。态度传染是指当持乐观态度投资者数量占优时，持悲观态度的投资者将买入股票；当持悲观态度投资者数量占优时，持乐观态度的投资者将卖出股票，即态度发生了转移。

根据传染机制：

dx/dt=2υ[tanh(ax)-x]cosh(ax)

其中a为从众行为或传染力度的系数，v为变化速度。a≤1，x=0时有唯一稳定均衡。a>1,均衡不稳定，存在x+>0或x－<0,即a≤1,从众效应较弱，价格偏离将逐渐消失，受到某一干扰后系统将恢复均衡；a>1，从众效应较强，一旦发生偏离，通过互相传染导致均衡不稳定。

包含传染和价格动力：

x=2υ[tanh(a1p/υ+a2x)-x]cosh(a1p/υ+a2x)

p=β[xTN+TF(pf-p)]

投资行为依赖于价格动力，增强了传染效果。a2(从其他人行为获得的信息的权重) ≤1,存在唯一均衡，a2>1存在乐观市场E+和悲观市场E－两个均衡。存在这两个均衡时，E0不稳定。唯一均衡E0可以稳定或不稳定，稳定条件由2[α1βTN+v(a2-1)]- βTF<0给出。TN表示投机者交易量，TF表示相对的基本面交易者交易量。

考虑a0（衡量市场占优情绪）变量：

x=2υ[tanh(a0+a2x)-x]cosh(a0+a2x)

a0=τ{[r+τ-1(TN/ TF)x]/[pf+(TN/ TF)x]-R}

总存在唯一均衡E=(0,0)。当且仅当a2－1+(TN/ TF)/pf<(>)0,均衡稳定（不稳定）。当一随机事件促使价格上升，a0上升，当传染使投机交易者占大多数，潜在购买者减少，价格增加消失，情绪发生转移。价格趋势减缓后，a0下降，被传染的投机者数量短期依然增加。交易者发现收益减少，则悲观情绪增加，引起价格下降，情绪传染增强，直到悲观态度占优，随即价格下降减弱，收益恢复则态度倾向发生反向转移。

3 群体认知行为偏差的因子效应分析
3.1 信息的不确定性

根据前面正反馈交易策略模型及从众行为模型的分析，可以看出它们都基于这样一个前提—市场交易者获得的信息是有限的，不完全的，存在不对称性。因此，市场交易者中存在知情交易者和非知情交易者，知情交易者往往掌握更多更全面的市场信息和交易信息，这使得他们能够更加准确的作出正确的预期和决策。而非知情交易者则了解信息情况较少，因此常常作为噪音交易者存在，他们所作的反应和投资选择有可能是正确的，也有可能是错误的。他们常常根据市场价格反映的信息和其他交易者的行为来进行判断和预测。一旦获得信息成本较大，信息传递有误，而且知情交易者为了获得投机利润故意采取与正确信息相悖的行为，非知情交易者就会发生行为偏差，那么噪音交易者的群体行为就会如模型所述推动价格愈加偏离真实价值，加重市场的不稳定性。因此，在金融市场上应该加强信息披露制度，增加信息透明度，减少各种信息成本，交易成本的限制，降低信息的不确定性。而针对我国实际，改变目前我国金融市场中主体结构的非均衡状态，引入竞争机制，是改善信息偏差的重要方式。

3.2 套利者的投机性

由正反馈交易模型的分析来看因为知情的套利者的存在，使得噪音交易者的群体效应进一步推动价格偏离程度，形成价格泡沫，破坏了金融市场的稳定。这与之前一些研究说明理性投资者的知情套利行为对噪音交易者的行为偏差有抵消作用，并使价格趋向均衡不同，套利者的知情行为刺激了更多的噪音交易，起到了推波助澜的作用。这主要是由于套利者出于投机的目的，没有根据市场基本面的准确估计，而是依靠对未来群体行为预期来行动的。所以这种投机活动造成的群体效应给市场带来了巨大的风险和波动。由此看来，对市场中的投机行为的监管和控制是不能掉以轻心的，一旦忽视，即使是知情的理性投资者的投机行为都可以带动噪音交易群体效应，甚至可能发展成为不可预计的金融动荡。

3.3 群体行为的效应放大性

3.4 噪音交易者的存在

参考文献

1 饶育蕾，刘达锋.行为金融学[M].上海：上海财经大学出版社，2003（5）

2 杨大楷，杜新乐，肖烨等.资产定价理论[M].上海：上海财经大学出版社，2004（3）

3 单树峰.行为金融理论中的投资者行为[J].国际金融研究，2004（3）
4 李心丹.行为金融理论：研究体系及展望[J].金融研究，2005（1）

5 王擎. 再析中国封闭式基金折价之谜[J]. 金融研究，2004（5）

6 段进东，陈海明. 我国新股发行定价的信息效率实证研究[J].金融研究，2004（2）

Ⅳ 行为金融学的理论发展

20世纪80年代以来，随着金融市场上各种异常现象的累积以及人们对金融异常现象研究的日益重视，标准金融理论受到了严峻的挑战，一批力图解释金融市场实际行为的全新金融理论逐渐兴起，行为金融理论就是其中之一。 行为金融学在借鉴行为科学、心理学以及社会学的研究成果的基础上，初步形成了以金融活动当事人的心理因素为基本特征的理论体系。到目前为止，研究者们已经总结出投资者决策时的一些心理特点和其决策行为的一般特征：
1、投资者的心理特征
对于投资者心理特征主要有四个观点：①自信情结（overconfidence）：高估自己的判断力，过分自信。心理学研究发现，当人们称对某事抱有90%的把握时，成功的概率大约只有70%。②回避损失（loss-aversion）：趋利避害是人类行为的主要动机之一，而在经济活动中，人们对“趋利”与“避害”的选择是首先考虑如何避免损失，其次才是获取收益。马科维茨首先注意到了人类的这种行为方式，后来的实证研究进一步表明，人们在从事金融交易中，其内心对利害的权衡是不均衡的，赋予“避害”因素的考虑权重是“趋利”因素的两倍。③追求时尚和从众心理：位置消费理论告诉我们，人们对相对经济地位的追求在空间上表现为与他人相比。可见，人们的相互影响对各人决策行为有很大的影响，而追求时尚与从众心理便是其中最突出的特点。因此，在金融投资领域，金融学家已经开始将这一特点作为重要的投资决策因素加以考虑。④后悔与谨慎：这种心理状态普遍存在于人们的经济活动中。即使决策结果相同，如果某种决策方式可以减少投资者的后悔心理，对投资者来说，这种决策方式仍然优于其它决策方式。
2、决策行为的一般特征
1994年，Shefrin和Statman开始研究可能对金融市场行为产生系统影响的决策行为特征。到目前为止，一些决策行为特征已经得到行为金融学家们的公认，并将它们作为对决策者的基本假设：①决策者的偏好是多样的、可变的，他们的偏好经常在决策过程中才形成；②决策者是应变性的，他们根据决策的性质和决策环境的不同选择决策程序或技术；③决策者追求满意方案而不一定是最优方案。
尽管这些对于决策特征的研究还处于尝试性阶段，而且它们之间相互作用的特点和对市场的影响并不十分明确。但一些实证研究表明，投资者决策行为特征与市场中的有关投资特性是相关的：股票价格的过度波动性和价格中的泡沫；投资者中存在追随领导者和从众行为；对风险的高估；过早的售出盈利投资和过晚售出失败投资；投资者对现金股利的不同偏好；对时间性分散投资组合（通过不同期限的投资组合来分散风险）的不同态度；等等。
行为金融学揭示了新古典传统的经济学和金融学的一个根本性缺陷——完全理性假设，这使得行为金融学得到高度关注。与标准金融学不同，行为金融学认为市场中的参与者不是完全理性的，他们只是准理性人或者有限理性人，他们在进行风险决策时并不依照贝叶斯规则进行，而是采用简单而有效的直观推断法。在多数情况下，这些直观推断法是有效的，但其中往往包含一些系统性误差，这些误差在有些情况下，成为影响全局的错误。在这种情况下，市场选择的结果是不确定的，其机制常常会失灵，非理性交易者完全有可能在市场中生存下来。
行为金融学与标准金融学在分析方法上的不同主要体现在行为心理决策分析法和风险度量方法上。行为金融学将人类的一些心理学特性如人类行为的易感性、认知缺陷、风险偏好的变动、遗憾厌恶、自控缺陷以及理性趋利特性和投资者情绪等价值感受引入到资产定价理论体系中，认为决策者的偏好一般是多方面的、易变的，这种偏好常常只在决策过程中才形成；决策者具有很强的适应性。通过对投资者行为心理决策的分析，行为金融学成功地解释了资产价格反应过度和反应不足、动量效应、季节效应、小公司现象等一些标准金融学无法解释的异常现象。
行为金融学用自己独特的分析方法，以马柯维茨投资组合理论和资本资产定价模型（CAPM）为基础，针对其缺陷提出了修正模型，即行为组合理论和行为资产定价模型（BAPM）。
Shefrin与Statman(2000)提出了行为组合理论来替代传统的马柯维兹投资组合理论。在马柯维兹投资组合理论中投资者具有恒定不变的风险厌恶程度，他们将资产组合看成一个整体，并且在构建资产组合时只考虑不同证券之间的协方差。而行为组合理论中的投资者则投资于具有金字塔型层状结构的资产组合。资产组合金字塔的每一层都对应着投资者特定的投资目的和风险，一些资金投资于最底层以规避风险，一些资金则被投资于更高层来争取更大的收益。行为组合理论确立了以预期财富E(W)和Prob(W≤S)≤a来进行组合与投资选择的方法基础。与马柯维兹投资组合理论相比，行为组合理论和目前十分流行的以VAR（value-at-risk）构筑资产组合的方法在理论与实践上具有较好的一致性。
行为资产定价模型BAPM则是对现代资产定价模型CAPM的扩展（Barberisetal.，1998；Danieletal.，1998；Thaler，1999）。BAPM将投资者分为信息交易者和噪声交易者两种类型。信息交易者为按照CAPM模型进行投资的投资者，他们从不犯认知错误，而且不同个体之间表现有良好的统计均方差性；噪声交易者则是那些处于CAPM框架之外的投资者，他们时常犯认知错误，不同个体之间具有显著的异方差性。两类交易者互相影响，共同决定资产价格。当信息交易者占主导地位时，市场表现为有效率，当噪音交易者成为代表性交易者时，市场表现为无效率。将信息交易者和噪声交易者以及两者在市场上的相互作用同时纳入资产定价框架是BAPM的一大创举。BAPM中证券的预期收益决定于均值方差有效组合的切线斜率，即β值。因为噪声交易者对证券价格的影响，均方差有效组合不同于CAPM中的市场组合。 传统的有效市场假说(EMH)是金融学领域一个非常重要的理论模型。EMH认为金融市场中的价格包含了一切信息，同时在任何时间证券价格可以看作投资价值的最优估计。根据行为金融学理论，EMH存在两个有关投资者行为方面的假设前提：一是投资者在使他们所拥有的证券组合价值最大化时所采取的行为模式是没有偏差的。二是投资者总是以自身利益最大化为目标。
行为金融学认为EMH本身并没有保证这两个前提一定成立。相反，行为金融学根据对实际情况的分析，对这两个假设前提的正确与合理性产生了质疑，认为投资主体因为心理因素的影响会经常出现违反这两个假设前提的情况。传统理论中未能考虑到基金经理心理因素造成的主观错误与投资失误是较明显的缺陷，心理因素影响应该成为选择基金进行投资与选择基金经理时非常重要的考虑因素。

Ⅳ 组织行为学论文。

论不确定条件下金融市场群体认知行为偏差效应
日期：2007-03-14 12:50
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摘 要 从金融市场的信息不确定性出发，通过运用行为金融学中对投资者非理性行为的论述，分析群体非理性行为及其对市场价格不稳定性的影响，对金融市场的健康与稳定有一定现实意义。

关键词 不确定条件 群体 认知行为 偏差

1 群体认知行为偏差的内涵提出

1970年Fama在其关于有效市场假说的论文《有效资本市场：实证研究回顾》中，把有效的金融市场定义为一个资产价格完全反映可得信息的市场。有效市场假说的成立依赖于投资者“理性”假设，一个在完全理性基础上的完全竞争市场模型。这与实际情况是存在矛盾的，是存在一定缺陷的。针对有效市场假说，行为金融学的研究可归纳为有限理性个体，群体行为和非有效市场三个层次。基于信息的不完全性和不对称性，市场交易者可分为知情交易者和非知情交易者。Kahneman 和Riepe（1998）认为人们会在很多方面偏离标准的决策模型，经济学家将非理性投资者称为“噪音交易者”。在行为金融学中，金融市场中的认知行为偏差包括过度自信、信息反应偏差、损失厌恶、后悔厌恶、心理帐户、证实偏差、时间偏好、羊群行为和反馈机制。由于投资者群体行为效应具有显著性和相互影响性，这里主要从金融市场中具有交互作用并带来显著效应的羊群行为和反馈机制来探讨群体认知行为偏差的影响。

2 群体认知行为偏差的定价模型分析

2．1 正反馈交易策略模型

正反馈交易策略模型结构见表1。

表中α和β分别为被动投资者和正反馈投资者的需求曲线的斜率，pj（j=0,1,2,3）为各个时期的价格。

结论：

（1）信息无噪音时。当信息为正时，即Φ=?准，有p1=p2(μ>0)及p1=0(μ=0)成立，根据时期1和时期2的市场均衡条件，可以解得：当μ>0，p1= p2=α ?准/（α－β）；当μ＝0，p1=0， p2=?准。当β>α/2时，套利者的加入使得任何时期的价格都比其不存在时更偏离真实价值。因此，在无噪音信息的条件下，套利者的存在促使价格偏离真实价值。

2．2 从众行为模型

（1）信息层叠与从众行为。基于信息的从众行为模型最初是Banerjee（1992）提出。而当第m位投资者进行投资选择时（m>2），他的行为选择见表2。

可以看出模型中达到均衡的决策规则的特征位从众行为的外部性。当投资者决策时无法确定其他人的选择正确与否，依然忽视自己的信息而跟随其他人。在此模型中，从众行为表现出了正反馈性，给资产价格带来了波动性和易变性。
（2）模仿传染与从众行为。在没有获得基本价值信息的条件下，交易者只能依靠在市场上观察到的行为来作为决策基础，通过模仿其他人的行为来选择自己的投资决策，由此引起的从众行为导致了资产价格的变动。根据lux（1995）模型，有2N个投机交易者，他们对市场预期持乐观或悲观态度，假定不存在中间态度的投资者，投机者平均观念指标x∈[-1,1]，x＝0乐观态度与悲观态度持平，x>0则乐观态度投资者占优，x<0则悲观态度投资者占优。态度传染是指当持乐观态度投资者数量占优时，持悲观态度的投资者将买入股票；当持悲观态度投资者数量占优时，持乐观态度的投资者将卖出股票，即态度发生了转移。

根据传染机制：

dx/dt=2υ[tanh(ax)-x]cosh(ax)

其中a为从众行为或传染力度的系数，v为变化速度。a≤1，x=0时有唯一稳定均衡。a>1,均衡不稳定，存在x+>0或x－<0,即a≤1,从众效应较弱，价格偏离将逐渐消失，受到某一干扰后系统将恢复均衡；a>1，从众效应较强，一旦发生偏离，通过互相传染导致均衡不稳定。

包含传染和价格动力：

x=2υ[tanh(a1p/υ+a2x)-x]cosh(a1p/υ+a2x)

p=β[xTN+TF(pf-p)]

投资行为依赖于价格动力，增强了传染效果。a2(从其他人行为获得的信息的权重) ≤1,存在唯一均衡，a2>1存在乐观市场E+和悲观市场E－两个均衡。存在这两个均衡时，E0不稳定。唯一均衡E0可以稳定或不稳定，稳定条件由2[α1βTN+v(a2-1)]- βTF<0给出。TN表示投机者交易量，TF表示相对的基本面交易者交易量。

考虑a0（衡量市场占优情绪）变量：

x=2υ[tanh(a0+a2x)-x]cosh(a0+a2x)

a0=τ{[r+τ-1(TN/ TF)x]/[pf+(TN/ TF)x]-R}

总存在唯一均衡E=(0,0)。当且仅当a2－1+(TN/ TF)/pf<(>)0,均衡稳定（不稳定）。当一随机事件促使价格上升，a0上升，当传染使投机交易者占大多数，潜在购买者减少，价格增加消失，情绪发生转移。价格趋势减缓后，a0下降，被传染的投机者数量短期依然增加。交易者发现收益减少，则悲观情绪增加，引起价格下降，情绪传染增强，直到悲观态度占优，随即价格下降减弱，收益恢复则态度倾向发生反向转移。

3 群体认知行为偏差的因子效应分析
3.1 信息的不确定性

根据前面正反馈交易策略模型及从众行为模型的分析，可以看出它们都基于这样一个前提—市场交易者获得的信息是有限的，不完全的，存在不对称性。因此，市场交易者中存在知情交易者和非知情交易者，知情交易者往往掌握更多更全面的市场信息和交易信息，这使得他们能够更加准确的作出正确的预期和决策。而非知情交易者则了解信息情况较少，因此常常作为噪音交易者存在，他们所作的反应和投资选择有可能是正确的，也有可能是错误的。他们常常根据市场价格反映的信息和其他交易者的行为来进行判断和预测。一旦获得信息成本较大，信息传递有误，而且知情交易者为了获得投机利润故意采取与正确信息相悖的行为，非知情交易者就会发生行为偏差，那么噪音交易者的群体行为就会如模型所述推动价格愈加偏离真实价值，加重市场的不稳定性。因此，在金融市场上应该加强信息披露制度，增加信息透明度，减少各种信息成本，交易成本的限制，降低信息的不确定性。而针对我国实际，改变目前我国金融市场中主体结构的非均衡状态，引入竞争机制，是改善信息偏差的重要方式。

3.2 套利者的投机性

由正反馈交易模型的分析来看因为知情的套利者的存在，使得噪音交易者的群体效应进一步推动价格偏离程度，形成价格泡沫，破坏了金融市场的稳定。这与之前一些研究说明理性投资者的知情套利行为对噪音交易者的行为偏差有抵消作用，并使价格趋向均衡不同，套利者的知情行为刺激了更多的噪音交易，起到了推波助澜的作用。这主要是由于套利者出于投机的目的，没有根据市场基本面的准确估计，而是依靠对未来群体行为预期来行动的。所以这种投机活动造成的群体效应给市场带来了巨大的风险和波动。由此看来，对市场中的投机行为的监管和控制是不能掉以轻心的，一旦忽视，即使是知情的理性投资者的投机行为都可以带动噪音交易群体效应，甚至可能发展成为不可预计的金融动荡。

3.3 群体行为的效应放大性

3.4 噪音交易者的存在

参考文献

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5 王擎. 再析中国封闭式基金折价之谜[J]. 金融研究，2004（5）

6 段进东，陈海明. 我国新股发行定价的信息效率实证研究[J].金融研究，2004（2）

Ⅵ 行为金融学与传统金融学的区别是什么

一、两者理论基础的不同
投资者的理性和市场有效性假说构成了传统金融学的两大理论基石, 而行为金融学有着与其不同的理论基础。
（一）传统金融理论认为投资者是理性趋利的, 即通过“套利定价理论”、“资产组合理论”、“资本资产定价模型”和“期权定价理论”等在资本市场求得受益最大化。价值感受是指投资者在资本市场上的心态和情绪。行为金融学认为, 投资者在投资过程中有四种心态和情绪: 过于自信、避害大于趋利、追求时尚与从众心理、减少后悔与推卸责任。正是由于这些心态和情绪支配着经济行为人的投资决策过程, 使其决策性具有如下特征: 决策者的行为是多元的、易变的, 并且通常只在决策过程中形成; 决策者适应性很强, 决策的性质和决策环境都将对决策者的决策程序和方法产生影响; 决策者更倾向于满意原则, 而不是最优原则。人们通常对不遵循数理金融学意义上的最优模型进行决策, 即相对于传统金融学而言的投资者基于价值感受的非理性, 构成了行为金融学的理论基础之一。
( 二) 市场竞争是否有效
传统金融理论认为, 在市场竞争过程中, 理性的投资者总是能抓住每一个由非理性投资创造的套利机会, 使得非理性投资者在市场竞争中不断丧失财富, 并最终被市场所淘汰。而行为金融学认为, 披露的不充分, 以及理性投资者与非理性投资者掌握信息的不对称, 人们对上述假设成立的条件并不满足。因此市场竞争是非有效的, 构成了行为金融学的另一理论基础。
二、两者决策的风险测量方法不同
金融市场风险的测量, 就是测量由市场因素不利变化所导致的金融资产价值损失。主流方法是通过金融资产收益的概率分布来加以描述, 通常采用衡量一定概率水平 ( 置信度) 下的可能损失程度的VAR (Value At Risk) 法。
VAR亦称风险价值, 其含义为未来一定时间内,在给定的概率条件下, 任何一种金融工具或投资组合所面临潜在的最大损失金额。在数学上, VAR 法表示为投资工具或组合的损益分布, 其表达式为: Prob ( vPvt [ - VAR) = A (1) 式中vPvt表示组合P 在vt 持有期内, 在置信度(1- A) 下的市场价值变化。等式( 1) 说明, A下, 损失值大于或等于VAR。
行为金融学者认为, 由于在实际中投资人往往不把大于初始资本的结果视为风险, 而把小于初始资本的结果视为真正的风险, 所以在投资人的效用函数中常常对损失带来的负效用给予较大的权重, 对收入带来的正效用则给予较小的权重。但是, 传统金融学使用标准差和协方差进行描述的方法对于高于均值的投资结果和低于均值的投资结果给予同样的权重,不符合现实情况的, 不能真正解释投资人的风险。进而行为金融学从投资者的心里感受出发, 用变量的实际值小于变量均值或某一目标函数主体所认为的安全值( 或可以维持自己的效用不比现状差的值) 的概率来表示风险。这种衡量风险方法的形式是: Prob (W[ S) [ a (2) 式中W 表示财富, S 是可以维持目前效用的财富水平 (W、S 也可以分别用X、E (X) 表示), a 为投资者预先确定的概率。可见, 此种方法是一种更注重投资损失的风险度量方法。
需要说明的是, 式( 1) 中vPvt 和VAR 是相对量(差值) , 式 (2) 中W、S 是绝对量。当VAR 的值为资产价值与变量均值或保持当前效用的财富水平差异时, 传统金融学与行为金融学两种不同的风险测量方法将会得到相同的结果。
三、两者决策模型的不同
传统金融学的主要理论模型游期权定价模型、资本资产定价模型 ( CAPM) 等, 行为资产定价模型( BAPM)是对现代资本资产定价模型的扩展。与CAPM 不同, 在BAPM 中, 投资者并非都是理性的, 而是被分为两类: 信息交易者和噪声交易者。信息交易者是严格按CAPM 行事的理性投资者, 他们不会受到认知偏差的影响, 只关注组合的均值和方差; 噪声交易者则不按CAPM 行事, 他们会犯各种认知偏差错误, 并没有严格的对均值方差的偏好。两类交易者互相影响, 共同决定资产价格。当前者是代表性交易者时, 市场表现为有效率; 而当后者成为代表性交易者时, 市场表现为无效率。在BAPM 中, 证券的预期收益是由其/ 行为Beta0决定的, Beta是/ 均值方差有效组合(mean- ariance- efficient portfolio) 0 的切线斜率。这里, 均值方差有效组合并不等于CAPM 中的市场组合, 因为现在的证券价格受到噪声交易者的影响。另外, BAPM 还对在噪声交易者存在的条件下,市场组合回报的分析、风险溢价、期限结构、期权定价等问题进行了全面的研究。 在市场行为模型方面, 行为金融学中影响较大的有两种模型: DHS ( Daniel, Hirshleifer and Subra-manyam,1997) 模型和BSV ( Barberis, Shlerfer and Vishny, 1998) 模型。前者将投资者分为有信息者和无信息者, 并以此为出发点进行分析。后者的理论基础是投资者认为受益有两种范式, 即收益均值回归和收益连续变化。虽然DHS 模型和BSV 模型建立在不同的行为前提基础上, 二者的结论却是相近的都认为投资者的行为会导致股价过度反应或滞后反应。

Ⅶ （组织行为学）群体中个体行为的重要性及二者的关系

给你参考
个体与群体 历史唯物主义的一对范畴。个体指处在一定社会关系中，在社会地位、能力、作用上有区别的有生命的个人。群体则指一定数量的个人通过一定的社会关系而结合起来的集合体。小至二人以上组成的家庭，大至民族、阶级，都是群体。个体与群体处于不可分割的相互依存、相互联系之中。每个人都以个体而存在，同时又以群体中的成员而存在。群体是由个体组成的，没有个体，就没有群体；而个体又不能脱离群体而存在，它要受到群体的制约。任何个体都存在于社会之中，存在于人与人的相互关系之中，因此个体之间必然以各种社会关系为纽带，组成各种不同的群体。不同的原始群、氏族、部
落，不同的民族，不同的阶级、阶层、党派、政治团体，不同的机构、部门、单位的人们，不同的身份、职业以至不同的年龄、性别，等等，都可以构成不同的群体。每一个体可以成为多种群体的成员。同一群体中的个体之间，总是具有
若干共同点，如进行某种共同的活动，或有某种共同的利益和要求，或受着某种共同的组织形式的约束。一般地说，群体具有一定的组织结构，有一定的行为规范，有一定的分工协作和一定的依赖关系。不同的群体，其性质、特点、范围、作用以及对其个体的影响，均不相同。如阶级
群体不同于民族群体；阶级群体，指的是与特定的生产关系相联系的、在经济上处于不同地位的社会集团；而民族群体，则是人们在历史上形成的有共同语言、共同地域、共同经济生活以及表现在共同文化上的共同心理素质的稳定的共同体。群体由个体所构成，但群体并不是个体的
简单堆积或机械相加，群体所产生的集体力量远远大于个体力量的机械的总和。个体与群体的关系，是矛盾的对立统一的关系。两者相互联系、相互依存，同时又存在着某种程度的对立。如个体利益与群体利益是一致的，同时又可能存在着不一致的以至对立的方面。个体与群体的联系和差异，还表现在个体意识与群体意识的关系上。个体意识，是单个人的观点、思想、情感、兴趣等意识的总和，是个人对社会生活、社会关系和个人所处的社会地位以及个人的特殊环境的反映。群体意识，则是一定的集体对他们所处的社会物质生活条件的反映。个体意识与群体意识的关系，是个别与一般的关系，两者相互依存、相
互联系。一方面，群体意识存在于个体意识之中，并往往通过个体意识表现出来；另一方面，个体意识又总是和群体意识相联系而存在。个体意识不是孤立的，它必然受到社会的影响，受到群体意识的制约，尤其是受到阶级意识的制约。

Ⅷ 经济学中消除趋势是什么意思

在过去20年里，行为金融学取得了令人瞩目的成就，特别是在2002年诺贝尔经济学奖颁发给行为经济学家丹尼尔·卡内曼和弗农·史密斯之后，在金融学研究领域就掀起了一股行为金融学研究热潮。行为金融学的研究视野已从发掘金融市场异象的实证证据延伸到理论模型的构建，从单一的投资者行为研究拓展到涵盖投资者、公司和金融市场各个方面的研究体系，从对发达国家相对成熟的金融市场的研究扩散到主体理性程度更低的新兴市场的研究，从人类真实的心理和行为模式入手，对社会偏好和决策偏差一一加以解剖，并且随着其他学科如心理学、社会学、行为经济学等的进一步发展，而不断对真实的决策行为提供更有说服力的发现，因此，行为金融学的发展前景将是十分广阔的。 随着时间的推移，行为金融学将越来越不能被看 作金融学中一个微不足道的分支，是会逐渐成为严肃的而金融理论的中心支柱。可见行为金融学的重要性以及未将投资者进行心理投资决策时存在的心理判断偏差分为典型性偏差和保守性偏差。典型性偏差导致投资者过分重视近期数据，而忽视产生这些数据的集体特性；守性保 偏差导致投资者不能及时根据情况变化修正自己的模型。作为现代金融学的一 个新兴领域和重要研究方向，为金融学并不是对传统金行 融学进行全盘否定。简单地说，者的区别仅在于行为金融学添加了心理学的研究成果，传统金融理论进行了修对正和补充，突破了传统的最优决策模型，对投资者的决使易者，非信息交易者不会产生判断偏差，但股价是由信息交易者决定的。信息交易者产生两种偏差：过度自信偏差 和自我归因偏差，过度自信导致他们夸大了私人信息对股票价值的决策权重，自我归因导致他们降低了公共信息对策研究方向从“应该怎么做”变为“际该怎么做”从而转实， 更加符合实际情况。 然而，为金融理论的发展仍然处于初级阶段，主行其要理论和模型的出现还比较零散，尚未形成如同传统金融理论统一的理论体系。在现有理论和模型的基础上，整合股票价值的决策权重。当公共信息与私人信息不一致的时候，对于私人信息的过度反应和对公共信息的反应不足就导致了短期的股票价格趋势的持续，以及长期的股票价格的修正，因为公共信息最终会战胜行为偏差。 19 9 9年， og和 Se Hn tn建立了 H i s模型，又称统一理论 模型。该模型将市场上交易者分为消息观察者和动量交易者。消息观察者利用自己的观察和分析预测股票价格， 并且私人信息在消息观察者之间扩散，其局限在于投资决足。动量交易者力图通过套利策略来利用消息观察者的和发展为一套统一的行为金融理论体系是接下来亟须解 决的问题。 行为金融学是在传统金融理论出现一些异常现象时候发展起来的。行为金融学认为人类具有一定的理性，但人类的行为却不尽是理性的。在金融市场和金融活动当中，传统理论所假设的完全追求经济效用最大化的理性人和有效的均衡市场并不能被实践所检验为真。行为金融学在对人类行为进行了有限理性、有限控制力的基本预设基础上，把人类的感情因素、心理活动等注入了投资决策过程之中，认为这些因素都在人类的决策过程当中扮演着重要角色。在这些基础之上，建立一套能够与实证研究互相检验的、描述人类在不确定情况下的决策和市场活动以及证券价格确定等等的学说，成为了行为金融学的存在价值。 通过上面的分析我们可以看到行为金融学与传统金融理论有很大的区别，但同时我们不能否认，行为金融学是站在传统金融理论的梯田上耕耘，它并不试图拆毁以往的理论，而只是开拓了金融学的研究思路和研究方法，以求完善和修正金融理论，使其更加完善、有效。那种把行为金融学和传统金融理论对立起来的观点是片面的，我们应该在传统金融理论基础上，放松和修正传统金融理论的一些假设，做出更完善更合理的更能解释一些金融现象的理论。同时，虽然行为金融学取得一定成就，但就总体而言，行为金融学还没能形成一个系统的理论，许多学者自说自画，理论较为分散，理论的张力明显不够。因此我们应该在传统理论的基础上结合现有的行为金融学中一些理论，进一步发展和完善理论。希望能帮到你啊。

Ⅸ 行为金融学与传统金融学的区别

简单的说行为金融学与传统金融学的区别就在于行为金融学将人性纳入了其研究

Ⅹ 数理金融学的四、前景展望:行为金融学--新的主流金融学

众所周知,主流金融学建立在米勒和莫迪利安尼套利定价理论、马柯维兹资产组合理论、夏普一林特纳一布莱克(Sharpe,Lintner and Black)资本资产定价模型(CAPM)以及布莱克一斯科尔斯一默顿(Black,Scholes,and Merton)期权定价理论(OPT)的理论基石之上的。主流金融学之所以至今具有强大的生命力是因为它以最少的工具建立了一个似乎能够解决所有金融问题的理论体系。
几乎没有理论体系会与所有的实证研究相吻合,主流经济学也不例外。米勒承认红利问题对于主流金融学而言是一个迷,但是他仍然坚持认为,通常情况下的金融市场理性预期均衡模型和有关红利的特殊模型联合起来,将是很完善的,至少不会比其它任何模型差。对现有金融学的理论框架进行基于行为金融或是其它理论的重建既非必要,也决不会在不远的将来发生。Schwert(1983)十分不情愿地接受了需要新的资产定价理论以解释反常现象的观点。但他同时强调,新的资产定价理论也必须是在所有投资者都理性地追求最大化的框架之内。而De Bondt和Thaler(1985)强调,股票价格超涨超跌的过度反应实际上是一种超越理性的认知缺陷。Shiller(1981,1990)则明确指出,股票价格的涨落总是被非理性的狂热所左右,理性并不可靠。由此可以预见,行为金融学与主流金融学目前的争论是水火不容的。
和主流金融学一样,行为金融学也由许多有用的工具构成。这些工具有些为主流金融学与行为金融学共有,有些则是行为金融学独有,如人类行为的易感性(susceptibility)、认知缺陷(cognitive errors)、风险偏好的变动(Varying attitudes toward risk)、遗憾厌恶(aversion to regret)、自控缺陷(imperfect self-control)以及同时将理性趋利特性和投资者情绪等价值感受作为自变量纳入分析框架,等等。
一些人认为,行为金融学不过是将心理学引入了金融学,但是心理学从来没有离开过金融学。尽管行为模型不一样,但所有的行为都没有超越心理学。主流金融学又何尝不对投资者的行为(指导行为的是心理)做出假设呢?只不过主流金融投资者的行为被理性(rational)所模型化,行为金融投资者的行为则被置于正常(normal)的模型之中。理性与正常并非完全相悖。理性行为通常被定义为追求效用最大化的行为,而追求效用最大化被认为是很正常的。面对10美元与20美元的选择,理性人和正常人都会选择20美元。
综上所述,在很短的时间内,行为金融学迅速崛起。无论认同还是反对,任何一名金融学者都在对行为金融学提出的问题与得到的结论进行仔细推敲。这一事实本身足以展示行为金融学在当今金融学领域的地位及发展前景。从对主流金融学的假设与结论提出质疑,到对市场有效性、风险、资产定价模型等问题提出自己独特的观点,一直到提出自己的资产组合理论,行为金融学正在逐步向一个完善的金融体系发展。可以预见,行为金融学和主流金融学围绕本文上述问题的争论也将随之深入。虽然行为金融学完全替代主流金融学还只是行为金融学家的一厢情愿,但行为金融学必将对金融理论与实践产生越来越大的影响。也许正如Thaler(1994)所说,终将有一天“行为金融学”作为一个名词将不再被人提起——这是多余的。人们在对资产定价时将很自然地考虑各种“行为金融”意义上的因素。从这一意义上讲,笔者更相信行为金融学与主流金融学在争论中不断融合,形成新的更具实践性的主流金融学的观点。